Przed posiedzeniem ECB: czekając na szczegóły nowego programu skupu aktywów
Stopy procentowe bez zmian
Oczekujemy, że na czwartkowym posiedzeniu Rada Zarządzająca ECB nie zdecyduje o zmianie poziomu stóp procentowych. Przy stopie referencyjnej na poziomie 0,05 proc. dalsze cięcia, zakładając sprzeciw części członków Rady do zejścia ze stawką benchmarkową poniżej zera, korzyści z cięcia są marginalne. Na wrześniowej konferencji prasowej prezes ECB Mario Draghi stwierdził, że stopy osiągnęły dolne ograniczenie, „gdzie dalsze techniczne dostosowania nie są już możliwe”. Jednocześnie bank powinien podtrzymać deklarację(tzw. „forward guidance”) o utrzymaniu stóp procentowych na obecnych poziomach przez dłuższy czas.
Pomimo tego sytuacja w gospodarce strefy euro nie pozwala decydentom w ECB siedzieć z założonymi rękami. Indeksy koniunktury gospodarczej pogorszyły się we wrześniu, wskazując na utrzymanie się ożywienia na umiarkowanym poziomie. Trendy inflacyjne pozostają słabe z inflacją HICP na poziomie 0,3 proc. r/r. Preferowany przez ECB wskaźnik miary oczekiwań inflacyjnych, stopa swapa inflacyjnego 5y5y (określa oczekiwany średni poziom inflacji w ciągu 5 lat, startując za 5 lat), po chwilowym wzroście na początku września, teraz ponownie spada poniżej celu ECB (2 proc.), stanowiąc zagrożenie dla realizacji mandatu stabilności cen w długim terminie (wykres 1).
Ocena TLTRO wstrzymana do grudnia
Mario Draghi prawdopodobnie zbagatelizuje wyniki wrześniowej aukcji pożyczek TLTRO, które wyszły dużo poniżej oczekiwań. Przypomnijmy, w ramach aukcji TLTRO (nowe pożyczki ukierunkowane na rozwój akcji kredytowej dla przedsiębiorstw) banki zgłosiły popyt jedynie na 82,6 mld EUR wobec prognoz na poziomie 100-150 mld EUR. Jednakże Draghi od samego początku komunikował, że pod ocenę zostanie poddany łączny rezultat dwóch aukcji z września i grudnia. ECB liczy na popyt w wysokości ok. 400 mld EUR, jednakże banki z peryferii strefy euro (do których przede wszystkim kierowany jest nowy program pożyczkowy) będą mogły pożyczyć w grudniu jedynie 95 mld EUR (ograniczenia wynikające z warunków programu). Pozostałe ok. 220 mld EUR leży w gestii banków z tzw. „rdzenia” strefy euro, które we wrześniowej aukcji pożyczyły jedynie 22 mld EUR. Zakładając podtrzymaną niechęć banków z „rdzenia” do TLTRO i popyt wynikający wyłącznie z rolowania pożyczkę z programów LTRO-1 i LTRO-2 sprzed dwóch lat, całkowity popyt na grudniowej aukcji nie powinien przekroczyć 150 mld EUR. Oznacza to niedobór w zastrzyku dodatkowej płynności na rynek międzybankowy w wysokości ok. 170 mld EUR.
Szczegóły nowego programu, ale bez najważniejszego
Niedobór ten ECB będzie starał się uzupełnić poprzez ogłoszony we wrześniu program skupu instrumentów opartych o szeroki wachlarz pożyczek dla prywatnego sektora niefinansowego (tzw. asset backed securities, ABS) oraz listów zastawnych wystawionych w strefie euro (covered bonds, CB. Szczegóły co do charakteru i zasad skupu mają być ujawnione na najbliższym posiedzeniu. Jednakże najważniejsza informacja, czyli wielkość programu, pozostanie tajemnicą. Wiceprezes ECB Vitor Constancio stwierdził ostatnio w wywiadzie, że określenie sumy aktywów jest mało prawdopodobne. Podejście to jest zrozumiałe, jeśli porówna się efekty programów Fed, QE2 (zdefiniowany) i QE3 (nielimitowany w czasie), na gospodarkę USA.
Próbując oszacować wielkość skupu ABS i CB, najpierw należy określić wielkość poszczególnych rynków. Według słów Draghiego, ECB zamierza skupować instrumenty ABS, które są „proste [w konstrukcji] i transparentne [w wycenie]”. Z całego europejskiego rynku ABS wartego 690 mld EUR jedynie 15 proc. (ok. 100 mld EUR) spełnia kryteria ECB. W międzyczasie Draghi dodał, że ECB może rozszerzyć skup o bardziej ryzykowne ABSy, o ile uzyska gwarancje rządów państw Eurolandu. Jednak sprzeciw Niemiec i Francji sugeruje, że rozszerzenie puli dostępnych aktywów nie powinno przekroczyć 50 mld EUR. W przypadku listów zastawnych rynek jest około dwukrotnie większy od rynku ABS, toteż dla zachowania proporcji szacujemy łączną wielkość nowego programu (ABS + CB) na 400-450 mld EUR. Przyjmując, że ECB będzie się starała wewnętrznie określić wstępny okres trwania programu co najmniej do końca 2015 r., oznaczałoby to miesięczne zakupy aktywów nieprzekraczające 30 mld EUR.
Nadal bez QE, choć wydaje się to nieuniknione
W odniesieniu do programu luzowania ilościowego opartego o obligacje skarbowe państw strefy euro (QE) oczekujemy, że Mario Draghi powtórzy gotowość ECB do takiego kroku w przypadku wystąpienia ryzyka przedłużonego okresu niskiej inflacji. Z naszej strony uważamy, że skup obligacji skarbowych jest nieunikniony. Ostatnim razem prezes Draghi stwierdził, że celem ECB jest powiększenie sumy bilansowej banku do rozmiarów z 2012 r., około 1 bln EUR ponad obecny poziom (wykres 2). Ponieważ banki komercyjne w większości wykorzystują program TLTRO do rolowania zapadających LTRO-1 i LTRO-2 (pozostało jeszcze ok. 300 mld EUR), to przy szacowanej wielkości skupu ABS i CB bank centralny, aby zrealizować swój cel, będzie zmuszony wejść na rynek obligacji rządowych. Jednakże mając na uwadze, że część członków ECB wciąż pokłada nadzieje w lepszych rezultatach kolejnych aukcji TLTRO, należy zakładać, że przynajmniej do końca tego roku bank powstrzyma się od zapowiedzi wprowadzenia nowego narzędzia.
Czytaj więcej na...
Niniejsza publikacja została przygotowany przez Dom Maklerski TMS Brokers S.A. (“TMS Brokers”) z siedzibą w Warszawie, ul. Złota 59 00-120 Warszawa, wpisaną do rejestru przedsiębiorców przez Sąd Rejonowy dla m. st. Warszawy w Warszawie XII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru Sądowego pod numerem KRS 0000204776, NIP 526.27.59.131, kapitał w wysokości 3,537,560 PLN, w całości wpłacony, działający zgodnie z ustawą z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi, wyłącznie na potrzeby klientów OANDA TMS Brokers.
TMS Brokers podlega nadzorowi Komisji Nadzoru Finansowego na podstawie zezwolenia z dnia 26 kwietnia 2004 r. (KPWiG-4021-54-1/2004)
Niniejsza publikacja jest publikacją handlową w rozumieniu art. 36 ust. 2 Rozporządzenia delegowanego Komisji (UE) 2017/565 z dnia 25 kwietnia 2016 r. uzupełniającego dyrektywę Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE w odniesieniu do wymogów organizacyjnych i warunków prowadzenia działalności przez firmy inwestycyjne oraz pojęć zdefiniowanych na potrzeby tej dyrektywy.
Odbiorcy, tej publikacji przed podjęciem jakiekolwiek decyzji inwestycyjnej na podstawie niniejszej publikacji powinni zasięgnąć opinii doradcy finansowego.
TMS Brokers przy sporządzaniu niniejszej publikacji nie uwzględniał indywidualnych potrzeb i sytuacji danego inwestora. Inwestycje oraz usługi przedstawione lub zawarte w niniejszym dokumencie mogą nie być dla konkretnego inwestora odpowiednie, dlatego w razie wątpliwości dotyczących takich inwestycji, bądź usług inwestycyjnych zaleca się konsultację z niezależnym doradcą inwestycyjnym
Odbiorca niniejszego raportu musi dokonać własnej oceny, czy inwestycja w jakikolwiek instrument, do którego niniejsza publikacja się odnosi jest dla niego odpowiednia w oparciu o korzyści i ryzyka w nim zawarte biorąc pod uwagę jego własną strategię oraz sytuację prawną i finansową.
Żadna z informacji przedstawionych w niniejszej publikacji nie stanowi porady inwestycyjnej, prawnej, księgowej czy podatkowej lub oświadczenia, że jakakolwiek strategia inwestycyjna jest adekwatna lub odpowiednia z względu na indywidualne okoliczności dotyczące odbiorcy, jak również nie stanowi w żaden inny sposób osobistej rekomendacji. TMS Brokers nie świadczy usług doradztwa podatkowego związanych z inwestowaniem w instrumenty finansowe i zaleca skontaktowanie się z niezależnym doradcą podatkowym.
Niniejsza publikacja ma jedynie informacyjny charakter i:
(i) nie stanowi ani nie tworzy części oferty sprzedaży, subskrypcji lub zaproszenia do nabycia lub subskrypcji jakichkolwiek instrumentów finansowych,
(ii) nie ma na celu oferowania nabycia lub zapisu ani nakłaniania do nabycia lub zapisu na jakiekolwiek instrumenty finansowe
(iii) nie stanowi reklamy jakichkolwiek instrumentów finansowych
Niniejsza publikacja została sporządzona z zachowaniem należytej staranności, rzetelności oraz zasad obiektywizmu w oparciu o ogólnodostępne informacje. Informacje i opinie zawarte w niniejszym dokumencie zostały zebrane lub opracowane przez TMS Brokers w oparciu o źródła uznawane za wiarygodne, jednakże TMS Brokers oraz podmioty z nim powiązane nie ponoszą odpowiedzialności za wszelkie niedokładności lub pominięcia. Niniejszy dokument wyraża wiedzę oraz poglądy jego autorów, według stanu na dzień sporządzenia.
Wyniki osiągnięte w przeszłości nie powinny być traktowane jako wskazanie, czy gwarancja przyszłych wyników. TMS Brokers nie ponosi odpowiedzialności za decyzje inwestycyjne podjęte na podstawie niniejszej publikacji ani za szkody poniesione w wyniku decyzji inwestycyjnych na podstawie niniejszej publikacji.
Data na pierwszej stronie niniejszej publikacji jest datą sporządzenia i jej opublikowania.
Kontrakty CFD są złożonymi instrumentami i wiążą się z dużym ryzykiem szybkiej utraty środków pieniężnych z powodu dźwigni finansowej. 74% rachunków inwestorów detalicznych odnotowuje straty w wyniku handlu kontraktami CFD u niniejszego dostawcy. Zastanów się, czy rozumiesz, jak działają kontrakty CFD, i czy możesz pozwolić sobie na wysokie ryzyko utraty pieniędzy.
Szczegółowe informacje dotyczące TMS Brokers, zasad sporządzania i rozpowszechniania rekomendacji, źródeł informacji, określenia odbiorców rekomendacji, terminologii fachowej, konfliktów interesów, jak również częstotliwości wydawania i ważności rekomendacji, wskazane zostały na stronach internetowych www.tms.pl w części https://www.tms.pl/zastrzezenia-prawne
Konrad Białas
Główny Ekonomista
